A monetary-fiscal theory of prices in modern DSGE models

Abstract

Starting with the Eurozone crisis in 2010, fiscal variables such as the government budget position and public debt of certain member countries as well as the design of the European Monetary Union as a whole came under close scrutiny again. Furthermore, as a consequence of the global financial crisis, the economic profession faced accusations that, using the established ‘workhorse models,’ it was not able to provide answers to the pertinent questions of the time. From the perspective of economic theory, two main issues can be outlined against this background: (1) How do the so-called DSGE (dynamic stochastic general-equilibrium) models work which form a quasi-consensus in practice, research, and teaching nowadays? This relates especially to determinacy, that is, the mathematical property of being able to draw unique conclusions from a given set of assumptions. (2) What roles do the main fields of macroeconomic policy---fiscal and monetary policy---play in this? The exposition of these items is carried out within a formally consistent theoretical model which adheres to common standards and strikes a balance between staying general enough for a broad range of approaches and being sufficiently specific to yield tangible results. Following a brief introduction, Chapter 2 presents a microfounded (‘baseline’) general-equilibrium model that acts as a foundation for subsequent analysis. The only substantial exception is the excursus in Chapter 3. It deals with interactions between the entities of the consolidated government sector, namely the treasury and the central bank, and in doing so also touches on traditional models which cannot be reconciled entirely with modern theory. One of the main aspects is the “unpleasant monetarist arithmetic” that describes the long-standing explanation for fiscally induced inflation. The fourth chapter then takes up the baseline model and ‘closes’ it by defining monetary as well as fiscal policy, both of which can be active (that is, dominant) or passive. Resulting from this classification are two stable macroeconomic regimes (monetary or fiscal dominance) plus two undesirable outcomes (explosive instability or indeterminacy of central model variables). Monetary dominance is tantamount to the prevailing world view—central banks can independently pursue a measure of price stability while governments have to follow a sustainable (Ricardian) fiscal policy—whereas fiscal dominance gives rise to a “fiscal theory of the price level” in which the treasury sets budget surpluses without regard for other variables and monetary policy can be an implicit accomplice at most. This latter regime ultimately puts price stability into the hands of the treasury. Initially, the only public liability is debt (there is no money at this stage); however, the is model is able to determine unique price levels in the stable regimes. Chapter 5 introduces several isolated complications to the model described so far. One is the role of money, especially in the fiscalist model variant; it shows that the main results remain unchanged if monetary policy is conducted via money-supply instead of interest-rate policy. Further considerations are the zero lower bound on interest rates (in a graphic analysis) as well as limits to public-sector liabilities. Subsequently, Chapter 6 applies the baseline model of Chapter 2 to the open economy—more precisely, a monetary union consisting of two countries. Since monetary policy is supranational here, outcomes crucially depend on national fiscal policies. While the baseline model assumes flexible prices, Chapter 7 adds the considerable complication of nominally rigid prices. A mostly ‘plain-vanilla’ New-Keynesian model emerges which, following common practice, is then linearized and simulated in Matlab/Dynare. At the core of the analysis lie the two stable regimes carved out in Chapter 4. The central implications of the monetary-fiscal theory derived so far are adjusted gradually, but remain in place generally. Towards the end, the thesis highlights empirical issues (verifiability of the regimes, historical case studies). Finally, the results obtained beforehand culminate in a comprehensive discussion of the monetary-fiscal theory, including a distinction from traditional approaches. Chapter 10 concludes.

Durch die Eurokrise ab dem Jahr 2010 gerieten fiskalische Größen wie Haushaltslage und Schuldenquote einiger Mitgliedsländer sowie die Konstruktion der Europäischen Währungsunion insgesamt wieder vermehrt in den Blick der ökonomischen Profession. Mehr oder weniger gleichzeitig sah sich die Volkswirtschaftslehre im Nachgang der globalen Finanzkrise dem Vorwurf ausgesetzt, im Rahmen der gängigen Modelle keine passenden Antworten auf die Probleme und Fragen der Zeit bieten zu können. Aus wirtschaftstheoretischer Perspektive lassen sich daraus zwei grundsätzliche Fragestellungen ableiten: (1) Wie funktionieren die sogenannten DSGE-Modelle (für Dynamic Stochastic General Equilibrium), welche heutzutage in einem überwiegenden Konsens in Praxis, Forschung und Lehre zur Anwendung kommen? Dies bezieht sich insbesondere auf ihre Bestimmtheit, das heißt die mathematische Eigenschaft, unter gegebenen Annahmen eindeutige Aussagen treffen zu können. (2) Welche Rolle nehmen dabei die beiden Hauptfelder der makroökonomisch orientierten Wirtschaftspolitik, die Fiskal- und Geldpolitik, ein? Die Erörterung dieser Punkte erfolgt in einem konsistenten mathematisch-theoretischen Modell, das gängigen Standards entspricht, allgemein genug ist, um einen Großteil der diskutierten Ansätze abbilden zu können, gleichzeitig aber spezifisch genug vorgeht, um konkrete Ergebnisse zu liefern. Nach der Einleitung beschreibt Kapitel 2 ein mikrofundiertes allgemeines Gleichgewichtsmodell, auf dessen Grundlage die nachfolgenden Analysen stattfinden. Kapitel 3 bildet die einzige wesentliche Ausnahme hierzu, da es in einer Art Exkurs den Blick auf die Interaktionen zwischen den Elementen des konsolidierten Staatssektors (bestehend aus Fiskus und Zentralbank) richtet und dabei auch kurz ältere Modelle anreißt, die sich nicht vollständig mit der modernen Theorie vereinbaren lassen. Ein Hauptaspekt des Kapitels ist die „unpleasant monetarist arithmetic“, welche die lange Zeit vorherrschende Sichtweise auf fiskalisch verursachten Inflationsdruck beschreibt. Das vierte knüpft an das zweite Kapitel an und ‚schließt‘ das Basismodell durch die Definition von Geld- und Fiskalpolitik. Beide können sich jeweils aktiv (im Sinne von dominant) oder passiv verhalten, wodurch sich zwei stabile wirtschaftspolitische Regimes (monetäre oder fiskalische Dominanz) und zwei unerwünschte Zustände (explosionsartige Instabilität oder Unbestimmtheit der wesentlichen Modellgrößen) konstruieren lassen. Der Zustand monetärer Dominanz wird dabei mit der herrschenden Weltanschauung gleichgesetzt – Zentralbanken verfolgen unabhängig ein Ziel der relativen Preisstabilität, während Regierungen für eine tragfähige (ricardianische) Fiskalpolitik zu sorgen haben – wohingegen die fiskalische Dominanz eine „fiskalische Theorie der Preise“ begründet, in der Budgetüberschüsse vom Fiskus ohne Rücksichtnahme auf andere Größen vorgegeben werden und die Geldpolitik lediglich passiver Erfüllungsgehilfe sein kann. Preisstabilität liegt hier letztlich in den Händen der Regierung. In all diesen Ausführungen wird Geld vorerst ausgeklammert, es existiert lediglich Staatsschuld als öffentliche Verbindlichkeit; dennoch ist das Modell in der Lage, (in den stabilen Regimes) eindeutige Preisniveaus zu bestimmen. Kapitel 5 fügt einige isolierte Komplikationen in das zuvor beschriebene Modell ein. So betrachtet es unter anderem die Rolle des Geldes (vor allem in der fiskalischen Modellvariante); es zeigt sich, dass sich die wesentlichen Ergebnisse nicht verändern, wenn statt Zinspolitik eine Geldmengensteuerung zum Einsatz kommt. Weiterhin werden die Nullzinsgrenze (in einer grafischen Analyse) sowie die Auswirkungen von Grenzen für Verbindlichkeiten des öffentlichen Sektors untersucht. Es folgt in Kapitel 6 eine Anwendung auf die offene Volkswirtschaft, in der das Modell aus Kapitel 2 auf zwei Länder innerhalb einer Währungsunion übertragen wird. Da die Geldpolitik in diesem Modell supranational angelegt ist, hängen die Ergebnisse wesentlich von den nationalen Fiskalpolitiken ab. Kapitel 7 ist eine weitere Komplikation des Basismodells, das ansonsten von flexiblen Preisen ausgeht und nun um nominelle Preisrigidität erweitert wird. Es handelt sich hierbei weitestgehend um ein ‚normales‘ neukeynesianisches Modell, das entsprechend der gängigen Praxis linearisiert und dann in Matlab/Dynare simuliert wird. Kern der Analyse bilden die beiden stabilen Regimes aus Kapitel 4. Die zentralen Aussagen der bislang aufgestellten monetär-fiskalischen Theorie werden auf Grund der hinzugefügten Friktionen graduell angepasst, haben aber grundsätzlich Bestand. Zum Abschluss werden kurz einige empirische Themen (Verifizierbarkeit der Regimes, historische Fallstudien) angeschnitten. Die zuvor erzielten Ergebnisse kulminieren schließlich in einer umfänglichen Diskussion der monetär-fiskalischen Theorie inklusive einer Abgrenzung zu traditionellen Ansätzen. Kapitel 10 zieht ein kurzes Fazit.