Disclosure of executive remuneration in large banks

Abstract

The first part of this thesis analyzes and quantifies the magnitude of executive remuneration disclosure of the world?s 245 largest exchange-listed banks, using annual reports as the primary source of information, and the diverse disclosure rules in the 31 countries in which these banks are domiciled. Descriptive statistics suggests that banks located in common law countries have higher (more than three times in terms of the quantifying proxy) disclosure compared to banks in civil law countries. Banks in common law countries generally surpass country-level disclosure requirements, whereas those in countries with civil law tradition fall short. Using factor analysis and regression analysis, the evidence supports a statistically stronger relationship of disclosure quality with systemic determinants like law paradigm and type of financial system than with market size effects. The second part addresses the question whether better disclosure of executive remuneration explains lower risk premiums demanded by investors and/or better stock performance. The evidence suggests that better disclosure significantly corresponds with and supports higher Sharpe ratios and higher Tobin?s qs. With respect to price-earnings ratios, lower risk premiums - and thus higher price-earnings ratios - can be supported by better disclosure if a special gauging of the outlier is applied. The third part hypothesizes that better disclosure supports higher abnormal stock returns controlled for the risk prices of volatility, size, book-to-market ratio and momentum. The evidence suggests that an investment strategy that buys the stocks of the half of the banks with above-average disclosure of executive remuneration and sells short the stocks of the half of the banks with below-average disclosure generates a (striking) 8.4% annually mean abnormal return between January 1995 and December 2006. The result is robust to varied portfolio compositions and different model specifications.

Im ersten Teil dieser Arbeit wird der Umfang der Offenlegung von Managergehältern bei den 245 größten börsennotierten Banken der Welt analysiert und quantifiziert. Als Grundlage hierfür dienen hauptsächlich die Jahresberichte der Banken und die jeweiligen Transparenz-Gesetze der 31 Länder, in welchen diese Banken domizilieren. Die deskriptiven Untersuchungen haben ergeben, dass die Banken der Common-Law-Länder einen höheren Transparenz-Standard aufweisen (dreimal so hoch, bezogen auf den Proxy) als die Banken der Civil-Law-Länder. Auch übertreffen die ersteren die auf Länderebene bestehenden Anforderungen, wohingegen die letzteren dahinter zurückbleiben. Die Verwendung von Faktor- und Regressionsanalysen bestätigt einen statistisch stärkeren Zusammenhang zwischen systemischen Determinanten wie Rechtsherkunft und Finanzsystem und hohen Transparenz-Standards als zwischen der Marktgröße und hohen Standards. Der zweite Teil der Arbeit ist der Frage gewidmet, ob eine konsequente Offenlegung von Managergehältern zu verringerten Kosten für Beteiligungskapital und/oder erhöhten Aktienkursen führt. Die Ergebnisse bestätigen einen deutlichen Zusammenhang zwischen höherer Transparenz und höheren Sharpe- als auch Tobins-Quotienten. Im Hinblick auf das Kurs-Gewinn-Verhältnis lässt sich festhalten, dass reduzierte Risikoprämien - folglich auch höhere Kurs-Gewinn-Verhältnisse - mit höherer Transparenz einhergehen, wenn man eine besondere Skalierung der Ausreißer verwendet. Die Hypothese, wonach größere Transparenz bei Besoldungsverträgen zu einer besseren relativen Aktienperformance (d.h. zu einer Überrendite) führt, wird im dritten Teil der Arbeit untersucht. Dabei sind die Überrenditen für die folgenden Risikofaktoren kontrolliert: Aktienvolatilität, Größe, Book-to-Market-Ratio und kurzfristiger Renditefortführungseffekt (sog. Momentum Effect). Die Ergebnisse zeigen, dass eine Investitionsstrategie, die in die Hälfte der Banken mit überdurchschnittlicher Transparenz investiert und die Aktien der anderen, unterdurchschnittlichen Hälfte leer verkauft, zwischen Januar 1995 und Dezember 2006 jährlich eine durchschnittliche Überrendite von 8,4% abwirft. Das Ergebnis ist robust bei veränderten Portfolios und Modelspezifikationen.